锂电池隔膜我们已经梳理过龙头公司恩捷股份，今天我们一起梳理一下星源材质，公司是专业从事锂离子电池隔膜研发、生产及销售的新能源、新材料和新能源汽车领域的国家级高新技术企业。
公司在国内外拥有众多客户，客户已涵盖韩国LG化学、宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、天津力神、孚能科技等国内外知名锂离子电池厂商。
公司所在的行业为锂离子电池隔膜行业。隔膜的作用是隔离正负极防止短路，同时有微孔使得锂离子通过。隔膜的原材料为PE（聚乙烯）或PP（聚丙烯）等烯烃化工原材料。
隔膜大致按照工艺分为干法隔膜（一般仅基膜）和湿法隔膜（一般是基膜+涂覆），干法成本低性能适中，主要用在消费锂电池、储能锂电池上以及磷酸铁锂动力锂电池上，湿法成本高一些同时性能更好，主要用在三元动力锂电池上。
下游需求中，消费锂电池主要是3C数码产品，目前需求比较稳定，储能电池主要是光伏风电等，未来空间大，动力锂电池主要用在电动车上，目前三元锂电池需求增速快，但未来磷酸铁锂电池因为成本优势预计也有一定需求。
年干法隔膜出货量13.4亿平米，湿法隔膜出货量37.9亿平米，合计51.3亿平米。预计年干法隔膜出货量68.0亿平米，湿法隔膜出货量.6亿平米，合计.7亿平米。
年干法隔膜空间15亿元，湿法隔膜空间亿元，合计亿元。预计年干法隔膜空间53亿元，湿法隔膜空间亿元，合计亿元，分别是年的3.6倍、4.9倍、4.8倍。
据GGII数据，年公司干法隔膜出货量约2.1亿平米，市占率约28%，占比第一，湿法隔膜出货量约1.6亿平米，市占率约8%，处于第二梯队，第一名为上海恩捷（苏州捷力）合计55%，公司湿法隔膜正在加速出货，预计未来份额将持续提升。
一、干法隔膜龙头
星源材质成立于年，年掌握湿法工艺技术，并建立湿法中试生产线；年设计制造了国内第一条单向拉伸干法生产线，西丽工厂投产；年华南制造基地建成投产，成为当时国内规模最大的动力锂电池隔膜制造商；年成功开拓国际市场，实现对韩国LG化学批量供货；年与国轩高科共同出资成立合肥星源，同年公司深交所上市。
二、业务分析
-年，营业收入由3.00亿元增长至6.00亿元，复合增长率14.87%，19年同比增长2.79%，H1实现营收同比下降3.39%至3.41亿元；归母净利润由0.71亿元增长至1.36亿元，复合增长率13.88%，19年同比下降38.71%，H1实现归母净利润同比下降58.44%至0.71亿元；扣非归母净利润0.64亿元、1.13亿元、1.49亿元、0.97亿元、1.06亿元、0.46亿元，H1实现扣非归母净利润同比下降40.30%至0.54亿元；经营活动现金流由1.36亿元增长至1.47亿元，复合增长率1.57%，19年同比下降38.56%，H1实现经营活动现金流同比增长.25%至2.59亿元。
分产品来看，年锂离子电池隔膜实现营收同比增长4.63%至5.96亿元，占比99.38%，毛利率减少6.66pp至41.73%；其他实现营收同比下降73.14%至.46万元，占比0.62%。
年前五大客户实现营收3.66亿元，占比60.98%，其中第一大客户实现营收2.20亿元，占比36.68%。
三、核心指标
-年，毛利率由60.88%下降至41.82%；期间费用率由于管理费用率的影响具有加大的波动，15年下降至阶段低点23.08%，随后逐年提高至17年29.1%，18年回落至21.98%，19年又上涨至26.69%，其中销售费用率由5.93%下降至16年低点4.27%，随后逐年上涨至6.11%，管理费用率15年下降至低点14.35%，随后逐年上涨至17年19.87%，随后又逐年下降至14.41%，财务费用率由下降至16年的2.9%，17年回升至4.58%，18年下降至阶段低点1.98%，19年由大幅上涨至6.17%。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知，15年净资产收益率的提高主要是由于利润率和资产周转率的提高，16年净资产收益率的下降主要是由于资产周转率和权益乘数的下降，17年净资产收益率的下降主要是由于利润率和资产周转率的下降，18年净资产收益率的回升主要是由于利润率和权益乘数的提高，19年净资产收益率的下降主要是由于利润率和资产周转率的下降。
五、研发支出
年度，公司研发投入金额为3,.22万元，占当期营业收入比例5.90%。虽然目前公司拥有锂离子电池隔膜的干法、湿法两类主流微孔制备及涂覆加工工艺的自主知识产权，且工艺水平处于国内领先，部分技术达到国际先进水平。但是，公司为了持续保持在锂离子电池隔膜上的技术领先优势，仍需注重自主研发和技术创新，并保持在研发、试制和检测方面的投入，以研究开发性能更加优良、更具竞争优势的锂离子电池隔膜产品。
六、估值指标
PB3.29，位于上市以来30分位值。
看点：
干法龙头优势显著，未来将受益下游储能和LFP动力电池需求拉动。从到年，由于政策引导高能量密度，下游需求增量主要在三元动力电池，但从年起，随着行业市场化加深，更具性价比的LFP动力电池有望快速增长，拉动干法隔膜起量，同时储能领域的起量也将带动干法需求。
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