最近，著名反指高盛喊出预计A股还能再涨16%，这种喊口号的标题建议大家少看甚至不看。18年高盛也说看好A股，然后就大熊市。这并不是说高盛能力不行，毕竟它依然是世界著名投资机构之一。
而是说金融市场风云变幻，别说未来一年的事情，明天股市涨跌都不能%说准。如果每天都只是来市场猜涨跌，那毫无意义，我们更多是要进行深度研究，搞好资产配置，尽量回避可以预见的风险，能赚钱的时候多赚钱，要亏钱的时候少亏钱，拉长时间你就会发现其他人已经被你甩开一大截。
我最近一段时间也在思考投资展望，但内容比较多，而且又比较干，我希望朋友尽量看明白我的思考，所以打算分开几篇写，也不知道要写多少篇才能写完。
（一）好的东西不便宜，便宜的东西有瑕疵，什么东西值得长期投资？随着市场研究越来越深度，这个趋势被不断强化。过去2-3年媒体经常说机构抱团，我自己也曾经被带偏，但后来冷静下来思考后，其实本质是一种“估值修复行为”。我们日常理解的估值修复行为，是从低估值修复到合理估值。如果是合理估值涨到高估值，我们就叫拔估值了。
但“低估值”“合理估值”“高估值”这三个词，都没有向我们说清楚具体多少算低，多少算合理，多少算高估。我之前在一个投资感悟帖子里面说过，绝大部分人都是拿着历史估值中枢去研究低估、合理以及高估，结果这2-3年就会偶尔翻车。当股票的估值中枢发生迁移，不完全按照历史估值中枢的时候，就会认为已经是高估值卖飞或者认为已经是低估值买入套牢。
我拿常用的例子再解释，比如华东医药，在集采炸雷之前市场赋予的估值中枢是25-30倍PE，在集采炸雷后市场赋予的估值中枢是15-20倍PE。估值中枢的迁移，本质是华东医药遭受集采丢标后公司的经营发生了重大变化，逻辑变了。又比如贵州茅台，在塑化剂事件阴影消除后，市场赋予的估值中枢是25-35倍PE，但随着高端白酒产生收藏价值拥有了金融属性，贵州茅台根本不愁卖，只愁没产能，估值中枢就提高到35-40倍PE，这也是公司经营发生了重大变化。展望下一个估值中枢被拔高的龙头股，我觉得很有可能就是招商银行。
银行作为百业之母，承担着为各行业输送血液的责任。经济要转型，银行自然也要转型，越来越多的银行开始寻找扩大非息收入的途径，收资产管理服务费，收投行服务费，从重资产业务转向轻资产业务。银行的转型也是中国经济结构转型的缩影，以前我们是靠工业等重资产行业推动经济发展，现在推动经济发展的核心引擎是服务业等轻资产行业。
招商银行的服务做得最出色，所以如果要说抛离同行拔高估值，大概率就是它了。回头看，这2-3年主动型基金的超额收益，我认为主要就来自这些拔高估值的行业或者龙头股，与那些没能被拔高估值甚至还下移估值中枢的行业或者小弟股的差距。经常有朋友跟我吐槽那些机构天天在抱团，害得自己手上那些股票涨不动。
我就会反问他们，如果说贵州茅台是抱团，恒瑞医药是抱团，中芯国际是抱团，那招商银行算抱团么？中国平安算抱团么？中国建筑算抱团么？在我认为，中国建筑其实也是被抱团，或者说中国建筑也是龙头股，它当下的股价其实已经体现出了它作为基建龙头股的地位，它不涨更多是因为基建行业未来的发展不被市场认可，所处基建行业的beta属性不好，而自身的alpha其实相当不错了。
当我们搞清楚其实各行业龙头股都会被抱团，那么问题就会回归到选择行业上。为什么这几年房地产行业不涨，为什么基建行业不涨，为什么银行业不涨，但为什么消费行业、科技行业、医疗行业、新能源汽车行业就拼命涨？这个问题就比较简单了，相信大家都能明白各行业发展的趋势。
按照我的思考理解，房地产行业、基建行业、银行业等传统行业，在自身beta的角度考虑，未来可以投资获利的机会并不多，里面不乏一些优质公司如万科、保利、中国建筑、招商银行、平安银行等等，但任它们有再强的alpha，再难有好的beta回报。
而像消费、科技、医疗、新能源车等行业，自身的行业beta是十分强的，未来可以投资获利的机会并不少，里面虽然也不乏一些垃圾公司我就不点名了，但大家都知道在风口上的猪也能上树。所以，投资优质行业的长期回报率必然大于投资传统行业的长期回报率，这是从概率上去衡量的。可惜的是，这个逻辑经过这2-3年的挖掘，已经基本被市场消化，如今大家看到的局面就是好的行业估值不便宜，便宜的行业逻辑有瑕疵。要想在一夜之间把好行业的估值杀下来，就要找鬼故事。
无论是鬼故事还是好故事，都不是经常有的，要给耐心等。比如医疗行业最近的鬼故事就是集采降价，但我看今天医疗ETF又大涨2%，只能说大家对医疗行业的信心远比对银行行业的信心足，没有像银行那样给我们一次非常好的抄底上车机会。
比如对于传统行业来说“顺周期”就是个好故事，但这种故事并不能长久，明年经济复苏预期结束后就可能要还回去，所以现在市场上不少资金都是抱着一夜情的预期来做顺周期，干一炮就撤。估值很难再拔高，但又很难跌下来，最终的结局就是震荡消化估值，等业绩涨上来。所以我们最近给大家重新开发了很多指数ETF的网格，都是为明年做布局。
而同时，我也多次给大家打预防针，一定要降低收益预期。我不是说一定会亏钱，而是说想再拿像年那样轻轻松松40%+的收益率很难。最后，上文涉及的数据图我再给大家解读一遍。
1、华东医药的历史PE估值图，华东医药在集采前后估值中枢明显不同，说明企业经营逻辑已变
2、贵州茅台的历史PE估值图，贵州茅台的估值中枢最近几年一直往上发生迁移，很容易提前卖飞
3、招商银行的历史PB估值图（银行业看PB），猜测招商银行基于它自身的龙头属性，估值中枢也发生迁移，最近市场上会出现一些关于招商银行估值是否偏贵的讨论，问要不要换到兴业银行。
4、偏股混合型基金指数和沪深指数走势对比图，主动型基金长期来看相对沪深指数有超额收益，但年后明显加速，大幅跑赢指数
5、招商银行与银行指数走势对比图，招商银行长期来看相对银行指数有超额收益，在年加速了一次，年又再度加速
6、中国建筑与基建指数走势对比图，中国建筑长期来看相对基建指数有超额收益，在年后就开始加速了，龙头股与指数的差距也不少，虽然中国建筑最近几年没有上涨，但自身非常抗跌。综合4-6点，我想表达的就是，主动型基金这2-3年能够大幅跑赢指数，核心关键是选对了股票，其次就是选对了行业，最后才是选对仓位，绝大部分主动型基金这2-3年都是重仓，基本不择时，年也是硬扛。但这种习惯不是一种好事，遇到大熊市就会翻车。并且这个逻辑经过这2-3年的挖掘，已经基本被市场消化。
如今大家看到的局面就是好的行业与龙头股估值都不算便宜，再要求主动型基金获取超额收益，很难，所以我反复强调要降低的收益预期。但我也认为，主动型基金（我说整体不是说某几只）大幅跑输指数，很难。因为你这是要求好行业（公司）杀估值，差行业（公司）拔估值。
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